恒立液压：业绩略超预期，泵阀持续放量

恒立液压19年实现收入54.1亿元，同比增长28.6%，实现归属上市公司股东净利润12.96亿元，同比增长54.9%，扣非归上净利润12.1亿元，同比增长62.3%。净利润超12.8亿元的业绩预告上限，同时公司拟大额分红，每10股派发现金红利6元并转增4.8股，分红率超40%。20年一季度收入13.7亿元，同比下降12.8%，归上净利润3.47亿元，同比增长6.4%，扣非归上净利润3.06亿元，同比下降12.4%，一季度业绩基本符合预期。我们预测20年恒立收入65.3亿元，净利润15.8亿元，对应20年PE40倍，考虑到下游景气度高，公司又是国产液压件较核心标的，进口替代确定性强，业务横向拓展顺利，继续给予强烈推荐。

点评

分产品来看：1）2019年公司挖机专用油缸销量48.49万只，同比增长16.3%，收入21.88亿元，同比增长20.8%。其中，小型挖机油缸24.30万只，同比增长29.7%，中型挖机油缸17.46万只，同比下滑1.2%，大型挖机油缸6.73万只，同比增长27.4%，挖机油缸保持了50%以上的市占率。2）全年共销售非标重型油缸16.58万只，同比增长18.1%，收入13.53亿元，其中起重系列收入同比增长10.6%，海工海事、其他领域分别增长53.1%和114.5%。3）液压科技实现收入13.67亿元，同比增长86.5%，其中液压泵阀实现收入11.61亿元，同比增长142.6%，挖机用高压柱塞泵销量6.73万只，同比增长102%，多路阀销量5.11万只，同比增长85.5%，液压马达销量1.83万只，同比大增9倍，除了在挖掘机行业的渗透外，液压科技同时加大了非挖掘机领域的开发力度，开始投入研发工业泵、比例电磁阀等工业领域的液压产品。4）铸造公司19年销量3.75万吨，同比增长20.2%，收入4.54亿元，同比增长31.4%，目前产能已达5.5万吨。

2019年公司整体毛利率37.7%，较2018年继续提升1.1pct。其中挖机油缸毛利率42.1%，同比增长0.8pct；非标油缸毛利率35.1%，同比持平，液压泵阀毛利率37.8%，较上年同期大幅增长8.1pct，随着挖机泵阀的大批量出货装机，液压泵阀板块规模效应明显，盈利能力提升。

经营管理持续优化，费率下降明显。得益于规模效应及公司经营管理效率的持续提升，2019年公司管理费率3.6%，较上年同期下降1.5pct，销售费率为2.1% ，较上年同期下降0.7pct。持续投入研发，19年研发费用2.42亿元，同比增长41%，研发费率4.5%。19年公司财务费用-3100万元，主要系有3123万元的汇兑收益。

经营活动现金流净额16.6亿元，同比大增108%。得益于下游对公司产品旺盛的需求，19年公司销售回款明显加快，客户预付款比例提升，全年实现经营现金流净额16.6亿元，创历史新高。

20年一季度由于疫情影响挖机销量，公司收入略有下降。Q1收入13.7亿元，同比下降12.8%，归上净利润3.47亿元，同比增长6.4%，扣非归上净利润3.06亿元，同比下降12.4%，符合预期。一季度利润增长快于收入增长，主要是汇兑收益大幅增长。一季度恒立财务费用减少7287万，主要是因为美元升值汇兑收益增加，同时因为现金流良好，利息收入1453万元，同比增长73%。估算挖机专用油缸和非标油缸销量收入均有下滑，挖机泵阀仍有增长。得益于泵阀放量带来的盈利能力提升，一季度公司整体毛利率37.9%，继续稳中有升。

业绩预测及投资建议。短期来看，疫情有望加快国产液压件的进口替代速度，恒立作为液压件核心标的，较为受益，当前公司油缸、液压件订单供不应求，预计二季度收入、利润将有大幅增长，全年业绩也将保持稳步增长，我们预测20年恒立收入65.3亿元，净利润15.8亿元，对应20年PE40倍，考虑到下游景气度高，公司又是国产液压件较核心标的，进口替代确定性强，业务横向拓展顺利，继续给予强烈推荐。

风险提示：工程机械行业整体下滑；挖机泵阀销量、利润率、新客户开拓不及预期；贸易摩擦升级致海外收入大幅下降。

附表

团队介绍

首席分析师：刘荣

机械分析师：诸凯

机械分析师：吴丹

机械分析师：时文博

分析师承诺

负责本研究 告的每一位证券分析师，在此申明，本 告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本 告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

招商机械团队，7次上榜《新财富》机械行业最佳分析师，连续两年第一名,三年第二名，两年第五名。连续5年上榜水晶球卖方机械行业最佳分析师，连续三年第一名。2012、2013年福布斯中国最佳分析师50强。2017年新财富、金牛最佳分析师第五名、第三名。

投资评级定义

公司短期评级

以 告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

公司长期评级

A：公司长期竞争力高于行业平均水平

B：公司长期竞争力与行业平均水平一致

C：公司长期竞争力低于行业平均水平

行业投资评级

以 告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

免责声明

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