恒立液压—2019年中 点评：泵阀产品持续放量，ROE创历史新高

中信证券发布投资研究 告，评级: 买入。

恒立液压(601100)

公司2019上半年营收27.9亿元/yoy+29.1%，归母净利润6.7亿元/yoy+44.7%，经营活动现金流7.9亿/+313.4%,综合毛利率37%/yoy+2.4pcts。子公司液压科技（以泵阀业务为主）同比增长100%，进口替代加速进行。我们维持公司19~20年归母净利润13/15.8亿元的预测，给予36.8元目标价（对应19/20年PE25/20.6倍），维持“买入”评级。

公司中 业绩符合预期，泵阀放量是亮点。2019年上半年挖机行业销量同增14.2%，公司上半年共销售挖机油缸25.6万只，同增13%，市占率依然维持50%以上水平，实现收入同增25%，单价较高的大挖油缸占比提升是主要因素。非标油缸销量7.9万只，同比增长18%，收入同比增长8%，上半年挖机油缸占用非标油缸产能是增速较低的主要因素，预计下半年非标油缸增速有望明显提升。以液压件为主的子公司液压科技上半年收入增长100%，主要来自中、大挖泵阀在国内一线挖机主机厂快速放量，以及新产品挖机旋转马达的推出。同时公司液压泵阀及马达已开拓三一重工、浙江鼎力等一线工程机械厂商的高空作业平台、混凝土泵车、汽车起重机等新市场，公司液压件进口替代逻辑持续兑现。

公司中 四费费率下降1.1pcts，ROE创历史新高。（1）2019年中 公司四费费率8.7%/yoy-1.1pcts，其中销售、管理（含研发费用）、财务费用率分别为1.7%/-0.5pcts、7.4%/持平、-0.5%/-0.7pcts，销售费用下降主要来自公司收入规模扩大带来的规模效应。财务费率下降0.7pcts，主要原因来自本期美元汇率上升幅度较大，汇兑收益增加所致，本期汇兑综合收益约2400万。（2）ROE：14.1%/+2.6pcts创历史新高，ROE上升主要来自净利率和资产周转率的持续提升，2019全年公司ROE有望达约30%水平。

非挖机领域液压产品放量逐步凸显，进口替代逻辑持续兑现。公司早期在挖掘机油缸占据主要市场地位后，持续投入研发实现挖机液压泵阀技术突破并成功放量。公司依托在挖机行业积淀的强大研发体系，新产品在高空作业平台、汽车起重机等其他工程机械品类，以及海工、风电、工业产品等新领域实现产品导入和进口替代，收入成长领域多元化有助于公司逐渐降低对挖掘机单一品类的依赖和行业波动风险，长期成长趋势更为清晰。

风险因素：1.挖掘机销量大幅下滑；2.新领域拓展不及预期；3.下游挖机主机厂对公司产品大幅压价。

投资建议：维持公司2019~2020年归母净利润预测13/15.8亿元。考虑公司在国内液压件龙头地位和新领域拓展趋势，给予36.85元目标价（对应19/20年PE25/20.6倍），未来一年公司合理目标市值为325亿，维持“买入”评级。

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