工程机械板块19年估值怎么看政策面改善，工程机械板块估值怎么看

周 要点

政策面改善，工程机械上周出现相对收益。7月23日，国务院常务会议释放了支持扩大内需、调整经济结构、促进实体经济发展的政策信号。其中会议要求积极财政政策要更加积极，稳健的货币政策要松紧适度，同时要推动在建基础设施项目早见成效。我们认为工程机械板块与基建高度相关，受益于政策面的改善，板块上周出现相对收益。根据Wind，7月23日-27日，工程机械板块上涨5.6%，同期上证指数上涨1.6%；

板块复苏具有持续性，估值中枢或维持在15倍。除了投资方面的原因，我们认为此轮工程机械旺销还受益于上游企业盈利改善带来的设备更换需求，板块复苏具有持续性。从盈利增长和估值匹配的角度，我们回顾了工程机械板块上一轮盈利高峰09-11年，2009年板块PE（TTM）估值中枢为20-40倍，2010年为15-20倍，2011年为10-20倍。类比09-11年，从板块盈利增长的角度，我们认为18年板块PE估值区间为15-20倍，19年为10-20倍，优质企业19年的PE估值中枢可能为15倍上下；

风险提示：投资增速继续下行、财政及货币政策收紧、国产替代进展受阻。

1. 政策面改善，工程机械板块上周出现相对收益

由于下游需求主要来自地产、基建、和矿上。宏观政策面的宽松对工程机械板块股价的收益有直接的刺激作用。7月23日，国务院常务会议释放了支持扩大内需、调整经济结构、促进实体经济发展的政策信号。其中，会议要求积极的财政政策要更加积极、稳健的货币政策要松紧适度。同时，会议还要求要确保约1.35万亿的地方政府专项债的顺利发行，进而推动在建的基础设施项目早见成效。受此信息提振，7月23日-27日，工程机械板块（中信工程机械指数）上涨5.6%，同期上证指数上涨1.6%，工程机械板块体现出较强的相对收益。长期来看（2008年-至今），工程机械相对上证指数具有相对收益，而在政策刺激后，短期的相对收益更为明显。

2. 主要工程机械产品旺销依旧

从行业基本面来看，工程机械板块经营数据依旧强劲。根据工程机械 ，1H18挖掘机/装载机/汽车起重机分别销售12.1万台/5.9万台/1.7万台，同比增长60%/30%/77%。1H18汽车起重机的销量增速高于挖掘机，验证了工程机械产业链先挖机、后起重机的景气程度传导顺序。根据庞源租赁6月的塔吊利用率数据和新单指数指标，我们认为尽管工程机械前周期挖掘机的需求依然旺盛，但产业链的高景气程度依然正在向中后周期的起重机和塔吊、甚至混凝土转移。

3. “保卫蓝天”与“新农村建设”，基建投资有望改善

从固定资产投资同比增速看，2010年以后，地产投资增速基本处于下行通道，而固定资产投资增速则经历过下滑，也经历过高增。我们认为基建投资同比增速的变化反映了政策调控的指导思想，当经济形式严峻时（例如2011年），政府通过积极的财政政策和适度的货币增持刺激经济，而包括环保、轨交、市政在内的基础设施建设就成为政府稳增长的得力工具。从1H18的投资数据看，地产投资增速维持平稳，但是从趋势上已经看出政府控房价的决心。1H18基建投资增速下滑幅度甚至高于地产，在经济环境受贸易争端扰动的背景下，我们认为2H18基建投资有望改善。在基建投资的方向上，政府近年一直倡导建设“美丽中国”和“新农村”，因此，我们认为环保、农村建设可能成为基建投资主要的发力点。1H18国务院印发《关于打赢蓝天保卫战三年行动计划的通知》也表露出政府加码环保的决心。同时，7月4日，中国铁总宣布制定《2018-2020年货运增量行动方案》，到2020年，全国铁路货运量将达到47.9亿吨，较17年增长30%。考虑到2017年公路铁路货运的治超治限改革，以及货车潜在的更替需求，我们认为18-20年铁路火车采购或超预期。

4. 优质企业PE估值19年有望维持在15倍

从2008年至今的工程机械板块（主机厂/零部件公司）的PE（TTM）估值看，2009-2011年的景气高峰时，随着盈利增速的放缓，板块PE估值逐渐下移。我们以三一重工、徐工机械、中联重科、柳工为主机厂代表分析，2009/2010/2011年主机厂的净利润增速中位数为分别107%/85%/35%，对应的PE（TTM）估值区间大约为20-40倍/15-25倍/10-20倍。2009年是金融危机后，主机厂盈利复苏的第一年，利润增速较高，其PE（TTM）估值也较高，后续的2011年、2010年随着利润增速的放缓，PE估值中枢在下移。

从挖机的销量增速看，我们认为此轮工程机械行业复苏始于2016年下半年，真实复苏始于2017年，因此2017年主机厂利润中位数同比增速高达472%。我们认为与09-11年类似，18年主机厂估值中枢有望维持在15-25倍，往后看2019年主机厂的PE估值中枢有望达到10-20倍，优质的主机龙头PE估值有望达到15倍。同时，零部件公司的PE估值整体高于主机厂。

风险提示：投资增速继续下行、财政及货币政策收紧、国产替代进展受阻。