恒立液压—从进口替代走向全球竞争的液压龙头

中金公司发布投资研究 告，评级: 跑赢行业(OUTPERFORM)。

恒立液压(601100)

投资建议

恒立液压是我国国产高端液压成套设备供应商，近年来业务由单一的油缸业务向泵阀、马达、液压系统延伸，成长性愈发明显。我们看好公司实现国内高端液压件的进口替代，并逐步拓宽海外市场的成长能力， 重申公司“跑赢行业”评级。

理由

壁垒高、 空间大，液压件市场亟待进口替代。 全球液压件市场容量约 2,466 亿元，其中我国市场约 734 亿元，但国内高端液压市场被博世力士乐、川崎重工等外资品牌垄断。恒立液压是我国国产液压件龙头企业， 2018 年在挖掘机高压油缸市场份额达 51%，凭借持续的研发投入与精密铸造技术，从 2015 年起成功实现挖机泵阀的进口替代， 2018 年在小挖泵阀市场实现约 30%份额。

恒立液压泵阀马达业务放量，有望带来收入及毛利率双升。 我们测算我国挖掘机液压泵阀、马达合计市场空间 93.3 亿元，是油缸市场空间的 2.9倍，且盈利能力好于油缸产品。我们预计 2019~2020年公司泵阀马达收入有望持续翻倍增长； 2018 年公司泵阀业务毛利率为 29.7%， 2019 年 9 月已爬升至 40%，预计 2019~2020 年业务毛利率有望进一步提升至 40%~50%。 随着公司中大挖泵阀及马达产品放量， 我们预计公司未来两年有望实现收入和毛利率双升。加大海外布局，迈向全球市场。 2012 年以来，公司海外收入持续增长，近 5 年复合增长率达 31.8%， 2018 年海外业务收入占比达22.5%。公司持续加大海外扩张力度， 2H19 公告拟于印度建立子公司，以配套当地客户需求。我们认为，未来随着公司产品质量提升与出海战略的执行，公司将逐步追赶 KYB、 纳博特斯克、川崎重工等企业，成为收入体量达十亿美金以上的液压企业。

经营现金流出众， 治理结构优秀，核心管理层持股比例较高。 公司经营活动现金流始终为正，历史现金分红派息率高于 30%，适合长期投资者持有。受益于较强的造血能力， 2011 年上市后管理层未进行过股权融资或主动减持， 高管持股比例始终高于 70%。

盈利预测与估值

我们维持公司 2019/20 年 EPS 预测 1.36/1.85 元，公司当前股价对应 2019/2020 年 33/24 倍 P/E。维持目标价 49.86 元， 对应 2020年 27 倍 P/E， 较当前股价有 11.8%上行空间， 重申跑赢行业评级。

风险

挖掘机行业销量大幅下降

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